针对缩表,美联储主席耶伦一再表示,希望市场不会作出太大反应,她说,缩表有点像“看着油漆晾干”,应该在幕后悄悄进行。
那事情能否如耶伦所愿——QE真的能够静悄悄地退出吗?野村首席经济学家辜朝明对此非常怀疑。
辜朝明在6月20日的研报中称,美联储的计划是停止本金再投资,而不是卖出它持有的债券。但如果美联储不再进行本金再投资,那么国债和MBS的发行者就需要发行新的债券,并且将新债卖给私有部门,而这与美联储直接卖出债券的经济影响其实一模一样的。
辜朝明在研报中称,当美联储停止本金再投资时,美国财政部必须要按照债券面值偿付给美联储,而美国财政部并没有这笔钱。因此,美国财政部必须要发行资金调剂债券,筹钱来偿付美联储。
目前美国资金调剂债券的市场规模已经是新债的四五倍,一般来说,美国财政部发行资金调剂债券对于市场的影响并不大,因为私有部门在收到本金偿还后,通常会继续将资金投资到债市中。
但美联储的本金却再也回不到债市中。美联储停止本金再投资,无异于财政部发行新债来为赤字融资,或者就像刚才所说的,无异于美联储直接卖出债券。
更重要的是,美联储的这个体量还并不小。如图六所示,若美联储从2017年10月停止本金再投资,那么美联储相当于在2018财年抽出了3000亿美元,在2019财年抽出了6000亿美元,而美国2016年联邦政府的财政赤字才6000亿美元。
很难设想,这对债市的供给需求会带来多么大的影响,这就像两倍的财政赤字资金悄悄地被撤走了一样。
即使市场不感到惊慌,这一个过程也将会给利率带来巨大的上行压力,甚至会导致债券的价格急剧下滑。
无知就是幸福——耶伦想要的场景
那在什么情况下,耶伦可能会实现悄悄退出QE呢?答案可能是:当主要投资者们都没有意识到,美联储的缩表其实就相当于财政部发行新债为财政赤字筹资一样。
辜朝明称,在过去几年里,曾向投资们多次在路演中提到这个问题,但他们都大为惊奇,这恰好也说明,他们对于这个问题有多么不了解。
如果大部分投资都不了解这一点,认为财政部为此发行的资金调剂债券和往前没有什么不同的话,那么市场可能波动不大。
要知道在2009年之前,希腊的债券收益率一直和德国差不多,尽管希腊那时候几乎多年来连续出现巨大的财政赤字,但人们却一味地相信政府是会遵守3%的财政赤字上限的。直到新一任政府宣布,之前的政府一直都在捏造赤字数据,人们才意识到这个问题。
(文章来源: 华尔街见闻)